Какая должна быть премия в длине?

В пятницу Банк России снизил ставку до 14.5% и дал довольно жесткий сигнал, повысив прогноз по средней КС на текущий год до 14-14.5% (вместо прошлых 13.5-14.5%). Рынок отреагировал коррекцией: решение стало неожиданным…

Какая должна быть премия в длине?

В пятницу Банк России снизил ставку до 14.5% и дал довольно жесткий сигнал, повысив прогноз по средней КС на текущий год до 14-14.5% (вместо прошлых 13.5-14.5%). Рынок отреагировал коррекцией: решение стало неожиданным на фоне умеренных и соответствующих прогнозу ЦБ на первый квартал цифр по инфляции, а также благоприятной сырьевой конъюнктуры и крепкого рубля. Но наиболее интересное и важное последствие данного решения следующее - впервые с августа 2023 года доходность длинных гособлигаций превышает уровень ключевой ставки, что, если посмотреть в ретроспективе, несколько необычно для цикла снижения ставок.

В прошлом это нередко означало либо окончание данного цикла, либо близость окончания (рост доходностей длинного госдолга, как видно на графике, начинается заблаговременно), а, следовательно, и необходимость премии за срок. Однако подобный вывод при текущем (высоком по историческим меркам) уровне номинальных процентных ставок и состоянии российский экономики находится далеко за пределами консенсуса да и в целом выглядит довольно сомнительно.

С другой стороны, с учетом более высокого уровня системного риска в последние годы инвесторы могут требовать более высокую чем в предыдущие годы премию за риск. Сюда же можно отнести и такой технический фактор как навес Минфина, размещающего в основном долгосрочные ОФЗ (тоже своего рода часть этого риска).

Что говорят цифры?

Абстрагируясь от разного рода предположений и посмотрев на цифры, можно увидеть следующее: *️⃣С начала 2014 года 10-летка РФ (удивительно, но факт) была в среднем в инверсии относительно КС на 0.46 п.п. *️⃣В условиях нормальной кривой средняя премия в длине составляла 1.48 п.п., в условиях инверсии - (2.21) п.п. *️⃣С начала 2024 года было 4 цикла повышения ключевой ставки и соответственно 4 цикла снижения (сейчас - четвертый). Средняя премия в 10-летках относительно КС в циклах повышения ставки на данном отрезке составляла 0.9 п.п, средняя инверсия - около 1.5 п.п.

Начиная с сегодняшнего дня, премия в длине будет снова положительной (порядка 10 б.п.), несмотря на цикл снижения ставки. С учетом исторических данных можно предположить, что такое положение не должно продлиться долго (за исключением того случая, если ожидается окончание цикла). В таком случае в позитивном сценарии кривая ОФЗ должна снова вернуться к инверсии. В негативном варианте доходность длины будет постепенно снижаться вслед за ключевой ставкой, при этом сохраняя некоторую премию, что тем не менее все равно позитивно для держателей длины, хотя и не так радостно, как в прогнозах о 30%+ доходности на длине за год.