Гельтек-Медика: 22% — много или мало для дебюта?

Мы давно не рассматривали первичные размещения. Особенно среди дебютантов. Но уже на днях стартует размещение выпуска облигаций от производителя медицинских гелей — Гельтек-Медика. Кратко рассмотрим компанию, её предложение для рынка, а также наше мнение относительно выпуска. Текущий формат мнения не стоит относить к привычному "аналитическому", так как здесь мы постарались дать наше видение простыми словами для большинства аудитории.

Краткая информация о выпуске — 500 000 000 рублей — 3 года (1 080 дней) — 22% фикс купон ежемесячно (24.36% YTM) — Без оферт и амортизации — ruBBB со стабильным прогнозом от Эксперт РА

О Компании Совкомбанк подготовил достаточно подробную управленческую презентацию по эмитенту.

Гельтек — Российская медико-косметическая компания, основана в 1994 году. Является лидером в производстве медицинских гелей (в том числе для УЗИ) с оценочной долей рынка от 50% до 70%. Активно развивает косметическое направление — бренды Geltek и The U. Ключевой канал продаж — маркетплейсы (Ozon и WB) с долей >50%. При этом на ключевой бренд приходится 82% выручки по итогам 2024 года. Топ-4 категории бренда Гельтек формируют ~70% выручки.

Компания достаточно хорошо закреплена в сегменте медицинских гелей, который формирует ключевую выручку, при этом есть амбициции по выходу в уходовую косметику и развитию прочих брендов. У компании есть достаточно существенная зависимость от импортных поставок. Несмотря на зависимость от импортных поставок, компания имеет 2 собственные производственные площадки, а также 1 в состоянии строительства.

С точки зрения финансов стоит отметить МСФО отчетность в 2024 году, которая дает более адекватные результаты по сравнению с РСБУ, где появление НМА завышает чистую прибыль. В частности в 2024 г. компания признала в составе НМА технологические регламенты и ТЗ на сумму 958 млн руб., что откровенно говоря никак не относится к денежному потоку. В остальном у Компании достаточно хорошие финансовые показатели: Выручка: 2 312 ('24) vs 1 341 ('23) EBITDA margin: 14.1% ('24) vs 22.6% ('23) ЧД / EBITDA: 1.4x ('24) vs 0.4x ('23) ICR: 102.5x ('24) vs 30.0x ('23) CFO: -119.2 ('24) vs 49.2 ('23)

Планы по показателям вполне реалистичные: 3.9 млрд руб. выручки в 2025 при EBITDA на уровне 0.6 млрд руб. (15% EBITDA margin). По итогам 1П2025 по РСБУ мы видим, что они подтверждаются — рост выручки с 929 млн руб. до 2 127 млн руб. В презентации Совкомбанка указано, что эмитенту предстоит погашение 0.5 млрд руб. в 2025 г., при этом мы не видим этой суммы в МСФО отчетности, а также по итогам 1П2025 РСБУ. При этом полагаем, что выпуск направлен на пополнение оборотного капитала для целей поддержания темпов роста.

Мнение Рейтинг выглядит справедливо, несмотря на определенные манипуляции с НМА. Даже без их учета финансовый профиль выглядит достаточно привлекательно. При этом стоит отметить, что ключевой канал продаж компании — маркетплейсы, характеризующийся низким порогом входа. Но, на наш взгляд, brand awareness играет ключевую роль в пользу компании. Отрицательный CFO по итогам 2024 г. характеризуется высоким оборотным капиталом, при этом долговая нагрузка остается адекватной. Тем не менее, кредитный портфель был в основном представлен льготным финансированием от МСП Банка. Текущий облигационный долг однозначно окажет давление на ICR, а необходимость повышенных инвестиций в маркетинг (специфика канала продаж) не позволит маржинальности выйти выше текущих уровней. На карте рынка (без учета Монополии, Электрорешений и ТГК) выпуск компании однозначно выглядит фаворитом.