Конвертируемые облигации

Кем контролируется адекватность ценообразования неликвидных опционов, зашитых в конвертируемые облигации? Арбитражными фондами. Они просто не купят неправильно оцененную бумагу. И размещение неспра...

Конвертируемые облигации Окончание. Первая часть здесь. Вторая честь здесь.

Ловкость рук.

Кем контролируется адекватность ценообразования неликвидных опционов, зашитых в конвертируемые облигации? Арбитражными фондами. Они просто не купят неправильно оцененную бумагу. И размещение несправедливого инструмента просто не состоится.

Эти арбитражеры не просто теоретически оценивают опционы (и, в результате, конверт в целом). Они день за днем делают на этом деньги своим инвесторам. Поэтому другим участникам рынка, которые решили в это влезть, не так страшно — есть проверка ценообразования от практикующих профи.

А что произойдет, если этого механизма нет? Если на стороне покупателя нет того, кто практически проверит справедливость ценообразования? Вся власть перейдет к продавцу. К компаниям и инвестбанкам, которые работают на них по контракту. Со стороны покупателей будет ни-ко-го. Баланс разрушится. Чем это чревато? Ответ один: убытками для покупателя.

Почему нельзя использовать теоретические оценки? Вот вам аргументы на выбор, каждого из которых достаточно:

1. Рынок — главный судья. Как справедливо учит нас тот же ЦБ на примере валютного курса — именно рынок решает всё. Любая модель — лишь его бледная тень.

2. Слабая применимость базовых моделей. Например, формула оценки опционов — Блэка-Шоулза — не дает ответа сама по себе. Она не учитывает ни «улыбку волатильности», ни риски скачков, а для длинных сроков и далёких страйков её погрешности становятся катастрофическими.

3. «Формульная цена» — это поле для манипуляций. Небольшие, но выгодные эмитенту изменения вводных параметров модели (той же волатильности или ставки) легко меняют расчетную цену опциона на 30% и более. Понятно, в чью пользу будет «оптимизирована» эта модель.

4. Торговля по формуле — самоубийство. Это то же самое, что торговать акциями не по рынку, а по «справедливой цене» из DCF-модели. Вы не заметили, что эти расчетные цены всегда оказываются выше биржевых котировок? Иногда на десятки процентов.

Я даже так скажу. Не будь рынка, формульные DCF цены были бы еще выше, еще дальше от реальных – портал в ад и банкет за счет простых граждан открыт же.

В чём же мотив?

Он простой и понятный. Компаниям-эмитентам нужны дешёвые деньги под красивую историю. Андеррайтерам — комиссии. Маркет-мейкерам — сложный инструмент, в реалиях которого разбираются только они одни.

Вся прелесть (для них) в том, что некорректность подхода может всплыть только через несколько лет, к моменту погашения. Лет через пять. А за это время можно наштамповать множество таких инструментов и «втюхать» их непрофессионалам. Деньги инвесторов в лучшем случае будут просто обречены бесплатно поработать «на дядю».

Другими словами – запрограммированный убыток по сравнению с безрисковой депозитной доходностью.

У этой шумихи есть своя ставка. Ставка на то, что регулятор слишком любит формулы и красивые теоретические конструкции. И на этом коньке его можно будет провести. Остается надеяться, что это не так. Внушает осторожный оптимизм тот факт, что в недавно опубликованной программе развития фондового рынка массовые выпуски конвертов для частных инвесторов отсутствуют. Надеюсь, они там и не появятся.

Если данные тексты будут прочитаны более 2 500 читателями, то это вдохновит меня написать бонус – «Баффет и конверты».

Так что не стесняемся, пересылаем, распространяем.